（本文约3000字，读完需要8分钟）配置黄金资产，正在成为共识。由于美债收益率的历史性倒挂，短期全球贸易环境的不确定性、全球经济增长的放缓、英国硬脱欧以及多重地缘政治风险的并存，避险需求急剧上升，黄金以强势姿态回归大众视野。三个月不到的时间，COMEX黄金报价最高涨至1558.6，涨幅高达18.96%。鉴于当前及未来一段时间的复杂局势，黄金资产仍值得配置。而业绩有望改善，估值触底的中国黄金国际(02099)或将在接下来的黄金“盛宴”中迎来“戴维斯双击”。
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销售成本有望改善中国黄金国际已在多伦多证券交易所和香港联合交易所上市，公司主要涉及的业务是黄金及基本金属矿产的运营、收购、开发及勘探。据智通财经APP了解，中国黄金国际的主要采矿业务是位于中国内蒙古的长山壕金矿和位于中国西藏的甲玛矿。长山壕矿山主要生产金矿，而甲玛矿则是大型的铜金多金属矿床，蕴含铜、黄金、钼、银、铅及锌金等金属。截至12月31日时，在长山壕矿的资源量中，探明+控制的黄金为84.24吨，推断的为41.51吨。而储量总计为49.96吨，其中包括证实的6.72吨，以及概略的43.23吨。
而在甲玛矿中，若按NI 43-101矿产储量估算，则证实+概略的矿产储量共4.19亿吨，包含最多的便是铜金属，约255.4万吨，其次便是铅金属55.9万吨。从储量上看，无论是长山壕矿，还是甲玛矿，储量依旧丰富，可开采持续性强。若以开采21万盎司黄金，1.32亿磅铜的目标为标准来看，长山壕矿储量至少能维持5年，甲玛矿山的铜矿则能维持42年之久。
上半年时，中国黄金国际销售收入同比增长24%至3.09亿美元，这主要是因为甲玛矿山的铜矿销量增长63%至31425吨，使得该矿山收入同比增42%至2.19亿美元，从而带动了公司整体收入的提升。但由于销售成本同比增长39%至2.86亿美元，导致矿山经营盈利下滑46.73%至2255.8万美元。而销售成本的上升主要有两大方面的因素，其一是长山壕上堆矿量同比增长35.16%。由于上堆矿量与黄金出产存在时间差，这就导致当期长山壕销售成本上升。但从长期看，反而是利好，因为销售成本已确认进当期业绩，而可回收黄金数量在上堆矿量增长的同时也同比增长21.49%，该部分黄金将逐渐释放利润。其二，由于铜产量增加49%，且二期扩建项目使用的露天矿品位较低，导致甲玛矿山的销售成本增加45%。不过，销售成本的上升有望在下半年得到改善。报告期内，中国黄金国际在长山壕矿山实施西露天境界残采再利用，优化东露天境界运输道路及边坡，将西采场采空区做为排土场以减少东采场排土运距等措施，不仅在东露天主力坑剥离量极大情况下保证了上矿量，有力控制了整体剥采比和采矿成本，而且产生经济效益8819万元，潜在经济效益2.03亿元。措施效果也较为明显，二季度时，长山壕矿山的总现金生产成本与同期持平，与一季度时相比，总现金生产成本显着降低。与此同时，中国黄金国际亦对甲玛矿区进行了优化升级，以降低生产成本。该矿山的二期自投入生产后，铜、金产能都大幅提升，铜产能每年最多在7万吨左右。甲玛矿山目前的井下一期并二期系统正在建设，露天南坑铜铅锌矿石运输至一期选厂系统建设已开始。随着露天矿的氧化矿石比例逐渐下降，甲玛矿第二季度的平均金属回收率开始上升，这也在一定程度上缩减了销售成本。
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高景气黄金周期是历史性机遇而黄金的高景气周期将成为中国黄金国际的历史性机遇。即使COMEX黄金报价已涨至1500以上，但后续上涨空间仍值得期待。事实上，影响黄金价格的因素包括供需关系、实际利率、避险、美元指数等因素，而在上述因素中，实际利率的变化则是影响黄金价格走势的核心。此轮黄金价格之所以在短期内暴涨，便是因为美联储货币政策的转变，即由加息转向为降息，7月时，美联储正式降息25BP。虽然美联储主席鲍威尔表示，此次降息更多的是对全球贸易不确定性的预防性反应，并强调了美国经济表现依然良好。但美国经济自开始走弱已是不争的事实，长短期国债收益率的倒挂已预示风险。8月14日，2年期的美债报收1.587%，期国债报收1.584%，这是美国2年期国债收益率与期国债收益率自6月以来的首次倒挂。而从历史数据上看，在1990年、2001年和美国经济出现衰退前，均出现过长短期国债利率的倒挂情况。“历史不会简单的重复，但总会有相似的韵脚”。在美国降息之后，截至7月31日，全球已有16家央行开始降息。全球降息潮意味着实际利率的下行，这将成为助推本轮黄金上涨的最大动力，且目前仅处于降息潮的初期，当前的黄金价格或许仅是起点。此外，全球贸易环境的不确定性，英国硬脱欧，以及地缘政治风险加剧等因素，都将支持金价继续上行。智通财经APP发现，二季度时，中国黄金国际的黄金平均售价仅1303美元，下半年的黄金售价将会有明显提升。且公司期末黄金存货为17.05万盎司，充足的黄金存货让利润在下半年释放成为可能。
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铜矿供应偏紧格局仍将持续与此同时，铜矿供应偏紧的格局仍将持续。最为明显的指标莫过于TC费用的持续下跌。时，TC费用一路走高，从年初的80.5美元/吨上涨到93.5美元/吨。但自开始，TC费用持续下降，铜精矿的TC费用已降至9年最低。这证明铜矿供应已进入紧缩区，长期看，铜矿供给拐点有望支撑铜价长牛。
虽然短期铜价有所回落，但这主要是受到宏观氛围的影响，且回落幅度有限。由于目前国内冶炼厂新扩建以及国外冶炼厂的复产使得铜精矿更为紧缺，铜矿供应和成本端对于铜价的支撑力度依然存在。而进入下半年后，9月份开始便迎来铜矿的消费旺季，市场对下半年房地产的竣工以及电力投资对铜需求的带动有所期待。从库存方面看，目前的全球库存较历史相比并不算高，且隐形库存较少，即使下半年国内的产量环比增长，但预计对于消费端的压力并不大。因此，综合基本面来看，铜价的后续走势可谨慎乐观。而甲玛矿全年计划处理矿量1425.8万吨，预计完成铜产量69031吨，金产量76266盎司。在上半年时，该矿山出产的铜为30959吨，黄金为31025盎司，即主要的产量还是在下半年，而铜价改善之后，该矿山的盈利能力将进一步增强。整体来看，黄金有望在高景气周期中持续，铜价亦因供应偏紧的大趋势有较强支撑。虽然中国黄金国际在上半年销售成本有所上升，但这是因为长山壕矿山的上堆矿量大幅增加，以及甲玛矿二期扩产和使用的露天矿品位较低所导致。上堆矿量的增加虽然影响了当期的利润，但可收回黄金亦同比大增112%，为后续生产黄金在价格高位释放利润做好了准备。且公司对甲玛矿山进行了优化升级和矿量调配，随着露天矿的氧化矿石比例逐渐下降，二季度的平均金属回收率已有所回升。下半年时，在销售成本有望改善的情况下，高金价及铜矿需求旺季将助推公司盈利能力提升。且公司当前PB已处于历史最低值，仅0.31倍，业绩增长有望带动估值修复，形成“戴维斯双击”。
图：来源wind
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