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主要观点
事项
公司发布中报，H1公司实现收入30.57亿元，同增29.4%，归母净利润10.72亿元，同增25.2%，单季度来看，Q2公司实现收入11.02亿元，同增26.6%，实现归母净利润4.31亿元，同增24.1%，业绩符合我们预期。19H1预收账款为3.07亿元，同增29.4%，环增5.3%，渠道打款积极性良好。19H1经营现金流量净额为2.98亿元，同减24.5%，主要系Q1预收款确认及支付税费较多所致。
评论
国缘系列延续高增，省内保持稳健增长。分产品看，19H1特A+类产品收入16.74亿元，同增44.3%，延续高增趋势，其中国缘四开对开仍为主力放量产品，V系列上市后铺货良好，增速最快，后续公司将V系列作为重要增长点进行打造；特A类产品19H1收入9.73亿元，同增19.8%。19H1公司特A及以上产品收入占比合计为86.9%，同比提升3.0pcts，产品结构持续优化，价格体系稳步上移。分区域来看，19H1省内收入保持稳健增长，收入28.57亿元，同增28.4%，其中淮安/徐州大区Q2收入同增28.9%/66.0%，环比Q1增速加快，南京大区保持高位增长，收入同增41.4%，符合我们此前草根调研反馈，南京市场四开势能持续释放，苏南/盐城大区Q2收入分别同增8.8%/3.9%，增速略有下滑，主要系产品结构调整短期影响。19H1省外收入1.87亿元，同增51.4%，省外经销商数量已达356家，较19Q1增加55家，省外“1+2+4”战略持续突破，部分重点市场初步形成“新兴名酒+区域大商”的示范效应。
毛利率保持平稳，盈利水平依旧出色。19H1公司毛利率72.0%，同比基本持平，19Q2毛利率67.2%，同比下降0.6pct。公司于6月25日起对国缘价格体系有所上调，国缘部分主导产品出厂价统一上调，四开/对开国缘零售价和团购价分别上调30/20元，预计下半年毛利率仍有改善空间。19H1公司营业税金率13.6%，同比提升1.1pcts，主要系消费税率提升所致，19H1消费税率11.7%，同比提升1.2pcts。费用率方面，公司19H1销售费用率12.9%，同比提升0.4pct，Q2淡季费用投放不大，预计H2费用投入将有所加大。整体来看，19H1净利率为35.1%，同比略降1.2pcts，盈利水平总体依旧保持出色。
品牌渠道双轮驱动，势能释放扩张正当时。今年初公司提出“奋斗新五年，实现翻两番”的经营目标，着力构建“品牌+渠道”双驱动营销体系，新五年开局之年目前进展良好，省内精耕省外突破初现成效，高质量发展态势已然形成。展望省内市场发展，我们认为，公司根据地市场持续夯实，大单品国缘系列受益于省内次高端价格带稳步扩容，品质口碑及渠道推力结合的势能仍在释放，短期竞品加大应对但不改省内市场步入成长期。省外市场方面，扩张动力增强，与大商合作进展顺利，以点带面，重点市场将进入渠道布局红利期，看好省外周边重点市场在运作深度及布局广度上继续强化，实现持续高增。
盈利预测、估值及投资建议
公司上半年业绩符合预期，新五年开局之年进展顺利，经营战略转向积极进取，全年业绩指引完成无虞，我们认为，国缘系列卡位次高端价格带，品牌势能持续释放，省内市场稳步下沉步入良好成长期，省外市场扩张积极进入渠道红利期。我们略调整-EPS为1.17/1.47/1.77元（原预测值为1.20/1.51/1.80元），对应PE为23/18/15倍，维持12个月目标价37.8元，对于明年估值26倍左右，维持“强推”评级。
风险提示
市场竞争加剧，需求不及预期，省外扩张不及预期
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团队介绍
组长，高级分析师：方振
CFA，复旦大学经济学硕士，3年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，加入华创证券研究所。
研究员：于芝欢
厦门大学管理学硕士，1.5年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。
助理研究员：杨传忻
英国帝国理工学院硕士，加入华创证券。
助理研究员：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，加入华创证券研究所。
助理研究员：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，加入华创证券。
研究所所长，首席分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士。食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。-连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。
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