地产销售回落，通胀预期升温 ——高频研判之二十一
文：方正宏观任泽平 联系人：卢亮亮
核心观点：
未来宏观经济和大类资产的主要矛盾是通胀，供给约束、成本推动、需求拉动、汇率贬值的输入性等因素叠加，OPEC减产协议驱动油价大涨，原油是工业的血液、是通胀之母，11月PPI大超预期，预计回升将至少持续到一季度。供给恢复低于预期和房地产二次探底不深，预计CPI至2.2%、PPI至2.4%。在房市债市调整的背景下，买股票防通胀。
12月地产成交增速有所改善，30城地产销售面积同比下降13.9%，较11月上升了4.9个百分点，其中一线和三线同比降幅缩窄，政府土地供应增速上升。11月乘用车增速小幅下滑，购置税优惠政策月底到期，目前尚未有明显信号表明政策将延续，但从领先指标半钢胎开工率看12月的乘用车销售仍然乐观。近期天气因素开始影响经济生产，环保压力导致相关地区停工停产，12月上旬发电耗煤量同比回落。螺纹钢与水泥价格继续环比上涨，同比处于高位。受供给收缩和下游需求拉动，有色价格同比持续高增。年底消费旺季即将来临，猪肉价格微涨；近期气温回升带动菜价下滑，但油价上涨将强化今明年的通胀预期。美元强势，外储连续5个月下降，人民币持续承压。央行继续缩短放长，本周央行货币净回笼5350亿元。短端利率在前期快速上升后，本周银行间回购加权利率出现小幅修复，但是债券市场下跌趋势仍未结束，本周国债收益率继续上升。
风险提示：汇率贬值引发资本流出失控；房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息；改革低于预期；债务风险。
1、下游：房地产销量下滑但收窄，汽车销量延续向好
本周30大中城市地产销量面积环比下降0.9%，其中一线和三线环比分别下降17.5%和8.6%，二线城市地产销量环比上升11.6%。截至12月8日，30城地产销售面积同比下降13.9%，较11月上升了4.9个百分点，其中一二三线同比分别为-12.0%、-20.6%和-0.8%，与11月增速相比，一线和三线销售增速上升了15.2和14.6个点，而二线城市则继续下滑3.2个点。一线城市销量下降，或与上月上海和天津出台调控政策有关，但同时也看到同比降幅缩窄。
本周土地成交环比下滑，其中一三线土地成交量下降速度较快而二线成交保持平稳。12月第1周100大中城市土地成交面积环比下降20.3%，其中二线拿地415万方，与11月拿地面积458万方总体持平；三线下滑较为明显，本周土地成交327万方，明显低于11月均值562万方。12月第1周土地成交面积同比下降56.0%，其中一二三线同比分别下滑39.7、38.7和68.7个百分点，较11月增速分别下降23.8、23.6和61.3个百分点。尽管地产商拿地热情一般，但是政府土地供应提速，12月土地供应面积同比60.1%，明显高于11月的-27.7%，其中一线同比上升77.0%。
本周100大中城市土地溢价率环比为55.91%，较上周上升11.86个点，其中一二三线城市溢价率环比分别为44.84%、71.60%和29.93%，较上周环比上涨9.26、16.50和3.99个点，土地成交溢价回升明显。
全国乘联会数据显示，中国11月份广义乘用车销量242万辆，同比增长19.8%，前值20%。1-11月广义乘用车销量2109万辆，超过去年全年销量，同比增长15.7%。本月底乘用车购置税优惠政策到期，乘用车销量增速下降。但市场估计优惠政策延续实施的概率较大，但优惠幅度可能收窄至减按7.5%税率征收，12月第1周半钢胎开工率为73.71%，与上月平均开工率73.6%基本持平，预示着短期汽车销售量依旧保持良好趋势。
本周票房市场表现环比有所上升，电影票房收入环比26.5%，电影观影人次环比33.2%，电影放映场次环比2.5%，与上周相比分别上升9.7、18.6和3.5个百分点。电影票房收入和电影观影人次同比分别为-7.0%和-1.0%，电影放映场次同比29.2%，表现弱于上周同比的0.6%、0.4%和36.1%。
2、中游：环保压力抑制工业生产，工程机械销售持续高涨
本周6大发电集团日均耗煤量环比上升0.4%，截至12月9日，本月6大发电日均耗煤60.7万吨，高于11月均值59.0万吨。12月日均发电耗煤同比上升3.4%,低于11月的8.7%。近期，受不良天气影响，环保部派出督察组到河北山东等地督察企业应急减排措施的落实情况，仅河北石家庄就停工停产达1543家。环保压力拉低了12月的工业生产，预计12月的工业增速下滑会比较明显。
本周盈利钢厂比例为54.6%，较上周上涨7.36点，高炉开工率为75.55%，较上周下降了0.28个点，连续第七周下滑。本周螺纹钢本周价格环比上升2.8%，较上周下降3.3个百分点。螺纹钢价格同比71.36%，较11月的49.28%上升了22.08个百分点。
受环保限产、运费成本上升等因素影响，水泥价格继续上涨。本周全国水泥价格指数环比上升0.3%，与上周的0.22%基本持平。本月截至12月9日水泥价格同比28.4%，较上月相比增加4.1个点。
11月国内挖掘机销量6664台，同比增长72.64%，1-11月累计实现销售63410台，同比增长21%。重卡销售同样火爆，11月重卡销量8.8万辆，同比上升88%。挖掘机销量回暖，可能受下游基建需求持续高位增速以及明年中美财政共振的影响。重卡销售则受到国家严厉的治超政策和上游需求火热的推动。
3、上游：美元指数继续上升，12月原油价格同比大涨
本周CRB工业原材料指数环比0.2%，12月同比22.5%，高于11月同比19.8%。南华工业品指数环比4.3%，12月同比75.6%，高于11月同比64.8%；南华农产品指数环比-0.8%，12月同比25.2%，高于11月同比22.3%。
美元继续强势，美元指数本周环比上升0.4%，12月同比2.3%，高于11月同比0.7%。本周布伦特原油价格环比-1.0%，12月同比38.9%，明显高于11月同比2.5%。
有色金属价格同比增速继续上行。LME铜价格周环比为1.8%，12月同比25.9%，高于11月同比13.2%。LME铝价格周环比为1.0%，12月同比15.4%，低于11月同比18.4%。LME锌价格周环比为3.1%，12月同比79.6%，高于11月同比62.4%。
本周波罗的海干散货指数(BDI)环比下降6.3%，12月同比126.6%，高于11月同比84.1%。
4、价格：菜价跌，猪价升
近期气温回升，蔬菜上市量增加，价格有所下跌。本周农业部蔬菜批发价格指数和前海蔬菜批发价格环比分别下跌1.1%和1.3%，山东地区的蔬菜批发价格环比上涨1.9%。农业部蔬菜平均批发价、前海蔬菜批发价格指数和山东地区的蔬菜批发价格指数12月同比分别为4.1%、7.5%和1.8%，低于11月的22.0%、25.1%和25.5%。去年冬天是寒冬，最高气温由11月的13.35下调到8.07。今年11月的平均最高气温为13.36，基本持平去年同期，但是截至8日，12月的均温为11.92摄氏度，明显高于去年前8日均值9.39度和12月均值8.07。暖冬带来菜价下跌，加上去年的高基数，12月的菜价同比预计下调。
冬季来临，猪肉消费回暖，猪价略有回升。本周农业部猪肉批发价格指数和36个城市猪肉平均零售价环比分别上涨0.2%和0.7%。农业部猪肉平均批发价12月同比上涨2.6%，高于11月的2.2%；36个城市猪肉平均零售价12月同比上涨6.0%，低于11月的6.3%。牛肉和羊肉均价12月同比分别为-0.6%和-2.9%，分别低于和高于11月的-0.2%和-5.1%，走势较为平稳。水产品价格同比增速上升，草鱼和鲢鱼均价12月同比分别为3.5%和2.7%，高于11月的3.2%和2.6%。
5、货币：央行资金净回笼，人民币贬值压力持续
本周央行货币净回笼5350亿元。截至12月9日，1天期银行间回购加权利率为2.2532%，较上周下降了7.29个BP；7天期银行间回购加权利率为2.5884%，较上周下降了14.63个BP。1年期国债收益率为2.4400%，较上周上升8.91个BP；期国债收益率为3.0753%，较上周上升8.58个BP。
珠三角票据直贴利率（月息）和长三角票据直贴利率（月息）均较与上周持平，票据转贴利率（月息）则下降0.5个BP。本周不同期限的信用利差有所分化，1年期AAA企业债的信用利差收窄了4.27个BP，期AAA企业债的信用利差扩大了1.16个BP。
美元强势，人民币持续承压。12月第1周美元兑人民币中间价贬值0.26%，美元兑人民币即期汇率贬值0.27%，离岸人民币贬值0.56%。
图表1：30大中城市地产销售回落
资料来源：Wind，方正证券
图表2：六大发电日均耗煤同比回落
资料来源：Wind，方正证券
图表3：工程机械销售持续火热
资料来源：Wind，方正证券
图表4：银行间回购加权利率有所回调
资料来源：Wind，方正证券
PPI超预期，买股票防通胀——点评11月物价数据
文：方正宏观任泽平 联系人：宋双杰
事件：11月CPI同比增2.3%，预期2.2%，前值2.1%；11月CPI环比0.1%，前值-0.1%。11月PPI同比3.3%，预期2.2%，前值1.2%。11月PPI环比1.5%，前值0.7%。
点评：
1）核心观点：供给约束和需求复苏推动通胀预期强化及企业盈利改善，PPI大超预期，后续注意上游向中下游的传导，以及通胀之母原油价格上涨。PPI传导、天气转冷推升菜价等引发CPI进一步上升。我们认为供给恢复低于预期和房地产调控带来的经济二次探底不深，通胀将至少持续回升到明年一季度。未来宏观经济和大类资产的主要矛盾是通胀，供给约束、成本推动、需求拉动、汇率贬值的输入性等因素共同推动未来通胀预期强化，在房市调控、债市调整的背景下，买股票防通胀，受益于涨价企业业绩改善，银行不良率有望下降，债市仍需等待。
2）PPI传导、天气转冷等共同推动CPI进一步上升。PPI对CPI的传导显现，汽柴油和水电燃料价格上涨，汽、柴油价格同比分别上涨4.6%和6.0%，涨幅分别比上月扩大2.3和3.4个百分点；水电燃料价格同比由上月持平转为上涨0.6%。食品价格环比转正。11月份，食品同比上涨4.0%，影响CPI同比上涨约0.96个百分点。寒潮天气来临增加了蔬菜生产运输成本，鲜菜环比大幅增加，叠加去年同期低基数，同比迅速上涨。猪肉价格上涨5.6%，影响CPI上涨约0.15个百分点，环比跌幅收窄为-1.9%。环保压力母猪存栏仍在低位，11月生猪存栏量环比增速略有回落，猪价企稳回升，结束此前连续下跌的势头，猪价整体平稳。
3）PPI大涨超预期。11月翘尾因素贡献-0.6个百分点，比上月高0.5个百分点。11月煤炭开采和洗选、黑色金属冶炼和压延加工、有色金属冶炼和压延加工、石油加工、化学原料和化学制品制造业价格同比分别上涨28.6%、22.2%、12.6%、9.0%和3.1%，涨幅比上月分别扩大13.2、9.1、8.9、5.4和2.8个百分点，合计影响PPI同比涨幅扩大约1.6个百分点，是PPI同比涨幅扩大的主要原因。购进价格同比首超出厂价格，去产能效果显现，中下游利润空间或受挤压。
4）维持经济L型、温和通胀、货币中性、买股票防通胀判断。房地产销量传导到投资需半年，且这次地产投资二次探底不深，一二线和部分三线城市房地产库存去化充分，未来有补库需求，且中美财政共振、补库存等将对冲地产影响。供给恢复低于预期，受银行对产能过剩行业限贷、环保压力、国企高管限薪不作为等制约。
