遍寻A股历史，套的钱最多的股票是哪只？
恐怕中石油认第二，没人敢认第一。
11月5日，中石油上市首日即冲到了其历史最高价：48.62元。对应市值超过8.2万亿。作为人类历史上首个市值突破一万亿美金的公司。当年亚洲最赚钱的公司是何其的辉煌！
过去了，中石油不仅未能重回巅峰，股价反而在今天创出历史新低，从最高价48.62元跌至目前最低价6.03元，跌幅高达87.6%，公司市值也一落千丈，从8.2万亿跌至1.1万亿左右。市值跌超7万亿，这个数额甚至超过了目前苹果公司的市值。
股民之间曾经有一句名言：问君能有几多愁，恰似满仓中石油。如若当初没割肉，而今想来愁更愁。
听说过这个老段子的，一定都是老股民了，但令人万万没想到的是，后，这个段子依然有效。
照理来说股票有涨有跌才正常，跌至历史低点的中石油有没有可能物极必反，跌出价值呢？又是什么样的原因造就了跌跌不休的中石油？
首先我们先来解答一路下跌的原因。一路下跌为哪般？两大核心原因原因1：恰逢牛市定价太高
我们先来看看上市之时中石油的光环吧，当年亚洲最赚钱的公司，巴菲特持有的价值股，千亿的盈利。
这样的公司好不好？从本质来说当然还可以，不然也不会被巴菲特相上。但是可怕的是当时的市场环境。恰逢07年A股历史最牛的时候，当年A股60倍市盈率8倍市净率，高吗？相比那种动则百倍市盈率的市值，所以这个估值相对来说真不高，甚至当年的舆论都是说发行价有点低估的。
这个事情也另一个侧面反映了股价脱离基本面太多就会酿成悲剧。当然，用市盈率来判断周期股本就是不恰当的方法，我们从下图PE和市值的走势对比就可以看出毫无规律可循。
中石油这种周期股最简单的判断指标必然是市净率（PB），从下图可见，中石油从刚上市的时的近8倍，一路下跌至今天的破净打9折，不可谓不令人唏嘘。（这里要指出一点，周期股破净之后一般都说明可以关注了。）
原因2：资本回报率逐年降低
为何中石油股价会越来越低呢？我们从下图中石油净利润走势就能看出一二。
由上图可见中石油利润一直从一千多亿一路下降至的79亿冰点。时候的利润仅有上市之时的5.8%。时至今日，依然回不去之前的盈利水平，这也是中石油跌跌不休的成因。
其实中国石油并不是一个很受价值者青睐的标的。长期持有的价值投资者通常要求投资公司的ROE（净资产回报率）或ROIC（投入资本回报率）在至少在15%以上最好能在20%以上，并且长期平均增速不低于全市场业绩增速中位数、不能低于通胀。上述条件通过了，才会去看估值和价格贵不贵。从目前的市场来看，诸如贵州茅台、恒瑞医药等等，不但常年ROE高于25%，而且可怕的是增速也能保持持续20%以上的复合增速。而中国石油归母利润复合增速为-7.21%，营收增速也只有9.74%，谈不上优秀。ROE为8.09%，ROIC为5.88%，如果不考虑中国石油这家国企的社会价值，而只考虑投资回报价值的话，这是跑不过资本成本的，按照金融理论这是价值摧毁型标的。而事实上近几年的股价中国石油和其他大白马股走出天壤之别，其实背后是有理性支撑的。
不过这都不是股价一路下跌的决定性原因。巴菲特当年不也买过中石油吗，为何价投之神巴菲特会看上这只股票？这背后肯定有其基本逻辑。下面笔者试着以巴菲特的思路去揣摩中石油的主要逻辑。以史为镜——现在港股中石油和巴菲特当年年化50%收益的时机有何不同？
巴菲特致股东的信中，他谈到对中石油港股的投资：“在2002年和的时候，伯克希尔用4.88亿美元买入了中石油公司1.3%的股权。按当时的价格，公司的市值大约为370亿美元。查理和我感觉该公司的内在价值大约应该为1000亿美元。不过仅仅5年时间，公司的市值上升到2750亿美元。是两个因素推动他：油价的显著攀升，以及中石油的管理层在石油和天燃气储备上下的大工夫。不过这已经满足了我们当时预估的价格，所以我们把手里的股票卖掉了40亿美元。
这笔交易年化收益高达50%，5年时间翻了7倍！
巴菲特作为全世界顶级的价值投资者，说的每句话都可以当做价投人的圣经。
所以如果我们仔细品味这段话之后，很容易得出这样的结论：
影响中石油价格的三个最重要因素：油价内在价值安全边际资源储备
那么，是时候展示我们真正的干货了。
要理解一家公司到底有没有价值，最重要的是这两点：现价是否低估未来现金流折算成现值是否低估
现价是否低估好判断，当年中石油港股的市净率PB是一倍左右，对于周期股来说，肯定不算高。但也不是特别便宜。不过话又说回来，现在港股的市净率是0.5倍左右，已经非常低了。
但光便宜不行，如果一个公司给不出跑赢市场的收益率（ROE），只有足够低的时候才能购买。
那么我们就来说说如何判断未来现金流折现是否低估。
经过研究后，我们发现中石油是一家主营收入集中于石油勘探生产的企业。说白了中石油就是挖油卖油的。所以对于这家公司来说，未来能卖的油，就决定了他的未来现金流。
所幸的是，这个数据我们不用找，中石油每年的年报都有公布。报的内在价值如下图所示。
通过一系列的数据梳理，发现了巴菲特买卖中石油的秘密。（内在价值对应未来现金流折现）
下图是我们的研究成果：
从图上大家发现了吗？
02和03年巴菲特买入的时候，市值对应内在价值是整体折价50%左右的。而巴菲特卖出中石油的时候，溢价高达315%。（不得不佩服老巴的出手时刻，相当精准）
从这个折价率我们可以发现，在时就已经接近筑底了。但现在已经，如何判断今年的价值呢？
大家可以把上图的内在价值对比布伦特原油的走势，很容易发现，走势基本一致。
所以内在价值的另一个变量就是油价。油价可谓掌握整个中石油的盈利情况，所以我们看到油价跌到30美元左右的时候，中石油的归母净利润只有可怜的79亿。
这里估计有人要提中石化就没下跌那么严重了，毕竟前面一张图里面，中石化的利润变动很平滑，不如中石油那么夸张。
首先，从主营业务来看，中国石油、中国石化各有侧重，前者更偏向于中上游，主要是石油勘探开采，后者更偏向于下游。通俗点讲，大家可以理解为中石油是养猪的，中石化主要是零售加工卖成块猪肉的。
中国石油产业链布局全面，而且发展重心更偏向于产业链中上游——石油天然气的勘探和开发等。统计数据显示，中国石油是中国最大的油气开采商，中国国内80%的原油产量都来自于中国石油。
所以，不难得出结论，中石油对石油价格更敏感，如果油价上涨中石油第一个复苏，然后才是中石化。中石油港股已经进入低估区域 再跌这点将进入巴菲特领域
我们知道油价在07到09年之间一度最高涨至140美元高位。现在的油价只有57美元左右。
在上文我们提到了内在价值折价，巴菲特出手的时候大约处于50%左右的折价范围，同时又处于油价的低点30美元左右。
让我们来具体估一估，何时又是一次好的低估机会。
我们查看年报可以发现公司统计用的油价是68.28 美元/桶。而现在的油价大约是57/美元一桶。也就是不到一年已经折价至83%。
目前港股市值是7101亿左右。去年的储量折现价值（按10%折旧）是13820亿。
所以7101/13820.66*83%=61.9%
这已经接近了02年的折价率。
但是！巴菲特买入的时候是原油价格的低点，公司持续受益于油价复苏。
因此，假如目前是油价低点，只要再向下10%就是巴菲特当时的出手范围。
假如现在不是油价低点，以目前国际上普遍40美元/一桶的亏本生产价来看。那对应内在价值的折价就是88%。
离巴菲特出手的位置还差30%以上的跌幅。但是也已经属于较为便宜的区间了。
如果港股中石油持续上涨，有可能带动A股上涨，不过A股中石油股权相比港股中石油股权只能算一般便宜。所以不推荐关注A股。
最后提示一下风险，随着全球经济逐渐熄火，石油需求可能会逐步减少，继续让油价承压。另一方面随着美国页岩油的产量持续增长，供应增加也会相对打压油价。油田开采成本还在上升的现象一方面提高赢利点另一方面也提高了油价底部。
所以本文的基本结论就是，如果油价持续上涨，回顾历史走势中石油将多倍于油价上涨的幅度。从资产价格来看港股已经挺便宜了。向下空间有限向上可以搏一搏油价复苏。至于A股，相比港股的估值不占优势。
